編輯 | 于斌
出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」
2020年初因為衛(wèi)生事件不能出門的時候，將軟件部署在云端，通過訂閱進行收費的商業(yè)模式，也就是軟件即服務(wù)（SaaS）概念火起來了，云辦公，云會議，云醫(yī)療等等，在資本市場上受到前所未有的追捧。
那時候，各大賣方研報總在反復(fù)說著這幾種觀點：
首先是疫情受益，SaaS遲早要發(fā)展起來的，但是大家還沒習(xí)慣，現(xiàn)在疫情了，大家切切實實感受到SaaS是生活中離不開的了。
其次是SaaS的商業(yè)模式要比白酒都好，前期投入，之后每年收費，抹平周期性的同時還擁有確定性，毛利率達到99%以上都有可能；
第三是A股與SaaS沾邊的企業(yè)，目前才幾倍的市銷率，估值處于價值洼地，不信你對標美股云計算企業(yè)，絕大多數(shù)都是10倍以上的市銷率。
賣方的觀點，有理有據(jù)，一度給投資者幻覺，A股的SaaS企業(yè)，都大有前程現(xiàn)在也還很便宜，可展望可想象可預(yù)期。
于是炒炒炒，漲漲漲，市銷率變成市夢率。
在2020年7月的時候，A股SaaS三個代表企業(yè)恒生電子、廣聯(lián)達和用友網(wǎng)絡(luò)的市銷率都達到了新高，均在15倍以上，也就是企業(yè)每1塊錢營收，你都要花15塊錢以上來買；最瘋狂的是金山辦公，市銷率達到了120倍。
這個時候，A股的SaaS企業(yè)，估值對標美股SaaS企業(yè)是對標上了，可問題是，他們真的值得那么貴嗎？這么貴可以持續(xù)嗎？
分析師們還在爭論觀點的時候，市場用行動證明了，夢總該醒。
目前的A股市場，把SaaS當成了疫情受益題材股，從2020年8月份開始，隨著疫情好轉(zhuǎn)，且SaaS企業(yè)的中報業(yè)績沒有出現(xiàn)特別大的轉(zhuǎn)折，股價和估值都陷入了盤整。
而后，隨著經(jīng)濟復(fù)蘇的確定性越來越強以及抱團股的瓦解，A股SaaS企業(yè)經(jīng)歷了一波強烈的估值殺，用友網(wǎng)絡(luò)的股價回到了2020年初，廣聯(lián)達、金山辦公和恒生電子，均回到了2020年6月的價格。
與A股一下小甜甜，一下牛夫人不一樣，美股的云計算企業(yè)，進可攻退可守，甭管疫情有無緩解，表現(xiàn)都不差：從2020年8月-2021年4月，做數(shù)據(jù)庫的甲骨文（ORCL.N）、做云通訊的TWILIO（TWLO.N）上漲27%，做安全產(chǎn)品的CrowdStrike
（CRWD.O） 上漲逾54%。
可為何，另一邊的A股SaaS企業(yè)，卻陷入估值漲上天、景氣度難持續(xù)的困局？
國內(nèi)和海外，差距大過太平洋
海外的SaaS，和A股的SaaS，處于不同的階段，產(chǎn)品的生命周期理論將產(chǎn)品分成起步、成長、成熟和衰退四個階段，海外的SaaS，多已進入了成熟期，然國內(nèi)的SaaS，還在起步和成長期。
Salesforce在舊金山，打響了企業(yè)級SaaS服務(wù)的第一槍。
早在1999年，Salesforce推出了通過互聯(lián)網(wǎng)交付的CRM（客戶關(guān)系管理）產(chǎn)品，由此誕生了SaaS的雛形。
隨后，做ERP財務(wù)軟件的Netsuite、做人力資源軟件的Successfactor，以及其他中小企業(yè)和科技企業(yè)陸續(xù)成立且發(fā)布產(chǎn)品，率先嘗試的通過標準化的交付方式，向客戶提供企業(yè)軟件服務(wù)，然后收取用戶訂閱費的形式，迅速拓展客戶，惹得其他大廠蠢蠢欲動。
2005年開始，微軟、IBM、亞馬遜等龍頭行動了，開始布局云計算，做各種細分產(chǎn)品的公司也陸續(xù)出現(xiàn)和上市，2008年的金融危機，讓企業(yè)意識到了降本增效的重要性，云模式能夠很好地滿足企業(yè)需求，大量的企業(yè)開始使用SaaS產(chǎn)品，企業(yè)級SaaS一片繁榮，快速發(fā)展。
經(jīng)過了多年的競爭，進入了2010年，各細分賽道的SaaS企業(yè)逐步成熟，技術(shù)、商業(yè)模式具備優(yōu)勢的SaaS企業(yè)干掉了其他企業(yè)脫穎而出，他們一邊讓產(chǎn)品向深入化和定制化繼續(xù)發(fā)展，另一邊外延并購和拓展，不斷提高市場份額。
商業(yè)模式已然成熟，最后一個階段便是利潤的爆發(fā)期，SaaS廠商付費客戶積累到了一定的規(guī)模，新客戶平穩(wěn)，老客戶持續(xù)續(xù)費攤低獲客成本，利潤直線上升。
相對應(yīng)的，經(jīng)歷多年的發(fā)展，從市值的視角，美股SaaS行業(yè)牛股輩出，漲幅超過了很多行業(yè)，從2015年至2021年1月31日，美股44家SaaS公司市值漲幅超過10倍的有9家，漲幅5-10倍的企業(yè)有8家，漲幅1-5倍的有16家。
這個漲幅是什么概念？看看隔壁的蘋果，從2015年至今，漲了4倍；中概牛股騰訊，漲了5倍；商超龍頭沃爾瑪漲幅不過1倍。這一對比，差距出來了吧！
這一門好生意，中國的SaaS企業(yè)卻還沒有做大。
回到Salesforce在紐交所上市的2004年，中國誕生了第一批做SaaS服務(wù)的企業(yè)，模仿著Salesforce的模式運營著，但受困于國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)的低普及，大多無果而終。
直到2012年，在海外SaaS企業(yè)已經(jīng)進入成熟期的時候，國內(nèi)才誕生了做零售科技的口袋通（有贊前身），隨著技術(shù)的不斷成熟，資本開始涌入企業(yè)級SaaS賽道，根據(jù)IT橘子數(shù)據(jù)，2013年國內(nèi)企業(yè)服務(wù)領(lǐng)域投資數(shù)量為259次，但到了2015年，飆升至1283次。
這個時候，國內(nèi)的大廠才開始發(fā)布SaaS產(chǎn)品，2015年初阿里發(fā)布釘釘，隨后微信發(fā)布企業(yè)微信。因而從發(fā)展階段來看，海外比國內(nèi)，足足領(lǐng)先了10年。
但國內(nèi)的企業(yè)，特別是大型政企，還是更習(xí)慣自己有服務(wù)器或者本地保存，自采自研，不太愿意接受SaaS模式；小公司付費能力和付費意識都很弱，所以整體市場接受度較低。
直到2020年疫情的出現(xiàn)，大家不得不開啟遠程辦公模式，將部分工作和業(yè)務(wù)在線化，才開始升溫。
盡管國內(nèi)的SaaS也在高速發(fā)展，但無論在IT支出、云計算支出，還是在市場規(guī)模上，都遠小于全球市場。
根據(jù)Gartner數(shù)據(jù)，全球SaaS行業(yè)市場規(guī)模預(yù)計在2020年達到1,277億美元，占云
計算市場整體規(guī)模的56.7%；而相比之下，同期中國SaaS行業(yè)的市場規(guī)模為474億元人民幣，僅為國內(nèi)云計算市場規(guī)模的20.5%。
如果說現(xiàn)在海外的企業(yè)級SaaS已經(jīng)走到了成熟期，那么現(xiàn)在的國內(nèi)企業(yè)級SaaS企業(yè)，還是稚氣未脫的幼童，要走的路有很多。
這就可以解釋，為何疫情對國內(nèi)SaaS企業(yè)的影響像是一陣風(fēng)，呼之即來揮之即去，疫情只是催化，它令更多企業(yè)開始改變守舊的思維，改變的是速率，可以說，疫情對于A股企業(yè)級SaaS的影響，相當于2008年金融危機事件對海外SaaS的影響。
但它不是需求的決定性因素，國內(nèi)的SaaS要發(fā)展，市值和股價要一飛沖天，還需要客戶使用習(xí)慣、技術(shù)到位、付費意識，以及轉(zhuǎn)換成本的逐個擊破。
這也可以解釋，為何國內(nèi)的SaaS企業(yè)，給高了估值會讓投資者和市場心慌慌，即使能看到以后的確定性，但短期內(nèi)的瓶頸和分歧難以解決，顯然撐不起高估值。
國內(nèi)和海外的SaaS企業(yè)，無論是估值還是邏輯，差得都不止一個太平洋。
前景很美好，現(xiàn)實很殘酷
回到國內(nèi)的二級市場，能夠看到的軟件公司，都能看到他們的“轉(zhuǎn)云”策略，仿佛軟件公司要想成功，或者開辟第二條增長曲線，只能依靠SaaS。
軟件企業(yè)迫切希望轉(zhuǎn)云，一是獲得更好的商業(yè)模式，二是抬高天花板。
商業(yè)模式的改變，主要是從項目制過渡到了訂閱制。
做軟件的時候，需要先招標，招標完了還得根據(jù)甲方的需求定制服務(wù)內(nèi)容，耗費人力物力，錢該多少就多少；而到了訂閱制，產(chǎn)品是標準化的，可復(fù)制的，客戶按年、季度、月份付費，邊際成本可以無限趨近于零，獨家定制的話，也不是不可能，但得加錢。
這生意，可比項目制時爽多了！
從項目制到訂閱制的變化，影響的是營收的穩(wěn)定性和可預(yù)測性，你既可以從市場滲透率上看到你的市場未來可以做到多少份額，又可以高筑轉(zhuǎn)換成本護城河，從老客戶身上算出未來可以有多少收到多少錢，有人戲稱，只要有電提供，就能持續(xù)產(chǎn)生收入。
因此，就形成了一個現(xiàn)象，軟件公司的財報、調(diào)研中，會在最關(guān)鍵的地方寫上“訂閱服務(wù)”，生怕別人不知道自己賺錢沒那么辛苦了。
▲用友網(wǎng)絡(luò)2020年年報截取
而后，行業(yè)馬太效應(yīng)顯現(xiàn)，帶來行業(yè)集中度和公司護城河的加深，隨著數(shù)據(jù)集中，可以進一步衍生增值服務(wù)，業(yè)務(wù)空間被擴大，從而行業(yè)的天花板被抬高。
前景很美好，可不是每一家公司都耐得住虧損。
很多企業(yè)做SaaS，但真正走出來的，營收卻很小。
根據(jù)硅谷動力的統(tǒng)計，2019年SaaS企業(yè)排行中，即使用友在當年的排行是第一的，它的訂閱式云服務(wù)營收也才8.51億元，而排行第二的金山軟件辦公訂閱服務(wù)收入才6.8億元。
這是由于低滲透率和按周期收費的低客單價引起的，頭部企業(yè)的訂閱制營收如此，更不要說中部和尾部的企業(yè)了。
更艱難的是，在前期，基本是賺了營收不賺利潤。
項目制的時候，主要是成本加成的方式定價，需要將研發(fā)、銷售費用計入成本，然后在成本之上制定售價，從而保證盈利。
但訂閱制交付的是標準產(chǎn)品，研發(fā)成本在客戶之中要進行分攤，一次付出成本，但收入?yún)s分期確認，因而早期會呈現(xiàn)入不敷出的狀況。由于SaaS收入的遞延效應(yīng)，客戶越多，虧損越嚴重。
比如Salesforces虧損時間長達13年，明源云的SaaS產(chǎn)品直到IPO之時依然處于虧損狀態(tài)。
很多管理層是職業(yè)經(jīng)理人，又或者管理層難以忍受長期的虧損，做著做著，為了收入和利潤，就把SaaS做成軟件了。
例如，為了獲得更多的當期收入，默許銷售簽多年服務(wù)合同，預(yù)收多年的訂閱費；再比如，為了增加收入，公有化和私有化一起部署；又或者，為了更高的利潤，既做通用產(chǎn)品又做定制產(chǎn)品。
能堅持做SaaS，路子始終如一，真的需要很大的勇氣。
終
如果用一個最近很火的詞來形容現(xiàn)在的SaaS，“卷”字不為過。
一邊是低準入門檻，發(fā)展迅速廠商多，但不管你價格定得多低，總會有燒錢的大廠，把價格定得更低，甚至免費給你提供服務(wù)，前一批剛倒下，后一批又來。
另一邊是什么都想做，為了留住客戶，公司不斷豐滿套餐，什么都加一點，但是可能什么都用不上，最后發(fā)現(xiàn)又做成了軟件公司的模樣。
前方，有前途光明的海外SaaS公司成功經(jīng)驗，只不過風(fēng)雨兼程，總有人迷失了方向。
