中金發(fā)布研報(bào)稱，考慮到上半年華潤(rùn)建材科技（01313）有超過1億元固定資產(chǎn)減值計(jì)入管理費(fèi)用，去年同期并無(wú)相應(yīng)計(jì)提影響；水泥量、價(jià)表現(xiàn)或低于此前預(yù)期，下調(diào)公司25/26e

EPS 66%/48%至0.06元/0.11元；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25/26e 28x/14x

P/E。該行維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，考慮到“反內(nèi)卷”或帶動(dòng)板塊估值提升，該行僅下調(diào)目標(biāo)價(jià)12%至2.2港幣，對(duì)應(yīng)2025/26e 34x/17x

【資料圖】

P/E，隱含24%的上行空間。

中金主要觀點(diǎn)如下：

3Q25業(yè)績(jī)基本符合該行預(yù)期

公司公布3Q25業(yè)績(jī)：?jiǎn)渭径葼I(yíng)收同比-11%至48.6億元；歸母凈利潤(rùn)同比-83%至2432萬(wàn)元，公司業(yè)績(jī)基本符合該行預(yù)期。

淡季水泥需求疲軟，公司水泥銷量降幅略小于行業(yè)

3Q25公司水泥熟料總銷量同比-5.3%至1412萬(wàn)噸，行業(yè)水泥合計(jì)產(chǎn)量同比-6.6%，其銷量跌幅略小于同行。3Q25公司水泥熟料噸均價(jià)同比-32元至205元；噸成本同比-32元至173元；噸毛利達(dá)32元同比基本持平于低位，淡季需求疲弱疊加供需矛盾邊際增加，水泥主業(yè)仍然承壓。

骨料和混凝土業(yè)務(wù)銷量快速增長(zhǎng)，骨料盈利承壓

3Q25公司混凝土/骨料銷量同比+11%/+32%，銷量快速增長(zhǎng)?；炷翗I(yè)務(wù)方毛利同比+7元至46元，骨料噸毛利同比-5元/環(huán)比-1元至8.3元。該行判斷隨著25-26年行業(yè)骨料產(chǎn)能釋放，盈利或階段性承壓。

費(fèi)用率同比小幅增加

3Q25公司全口徑水泥熟料噸費(fèi)用同比+3元至50元，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.2ppt/+1.9ppt/-0.5ppt。

11-12月行業(yè)或仍醞釀提價(jià)，“反內(nèi)卷”有望催化噸盈利修復(fù)

該行判斷11-12月企業(yè)仍較積極執(zhí)行錯(cuò)峰停窯，水泥有提價(jià)空間。展望明年，該行認(rèn)為若行業(yè)嚴(yán)格執(zhí)行限制超產(chǎn)，熟料產(chǎn)能利用率有望提升至60%左右，疊加公司管理層強(qiáng)化利潤(rùn)導(dǎo)向、價(jià)格優(yōu)先，華南市場(chǎng)噸利改善潛力較大。公司今年充分計(jì)提固定資產(chǎn)減值等，后續(xù)聚焦主業(yè)經(jīng)營(yíng)，輕裝上陣，在25年低基數(shù)下，業(yè)績(jī)彈性可期。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求恢復(fù)不及預(yù)期，行業(yè)價(jià)格協(xié)同不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

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