問題1：當前時點為什么關注戶用儲能?

2022年戶用儲能需求景氣度持續攀升：去年蔓延全球的能源危機在俄烏沖突下進一步加劇，電價暴漲和能源安全隱憂讓戶用光伏配儲熱潮持續升溫，戶用儲能需求景氣度也不斷上升。

2022年Q1戶用儲能相關企業盈利率先企穩回升：受上游碳酸鋰價格持續上漲壓制，大型儲能需求受到抑制，即使戶用儲能企業在2021年Q4也是增收不增利，但2022年Q1在旺盛需求帶動下，戶用儲能提價順利，相關企業盈利企穩回升。

問題2：戶用儲能增長的持續性如何?

俄烏沖突只是加速器，“高電價+政策支持”是當前海外戶用儲能快速增長的雙重動力

高電價和光儲系統降本是海外戶用儲能實現經濟性的重要源動力：1)當前戶用儲能主要集中在高電價國家或地區，據IHSMarkit數據，2020年德、美、日、澳四國的戶用儲能合計占比達74.8%。2)戶用儲能主要作用在于實現白天戶用光伏發電在晚上的自用，主要獲利來自于晚上居民電價與白天戶用光伏上網電價的差額，通過提高戶用光伏發電量自用來節省電費，高電價和光儲系統降本是實現戶用儲能經濟性的重要前提。3)對于南非等國家及地區，由于當地電網設施相對薄弱或不時面臨自然災害威脅，相對富裕家庭對于配置戶用儲能提升供電可靠性的訴求也較為迫切。

戶用光伏“自消費”是戶用儲能發展的重要政策基礎：1)對于不少國家及地區采取的完全“凈計量”政策，戶用光伏上網電價可等效為居民電價，若該地區居民電價不具有較大的晚間峰時和白天谷時的電價差，居民缺乏配置儲能的經濟動力;2)在“自消費”方式下，較低的戶用光伏上網電價與較高的居民電價的價差為戶用儲能提供套利空間;在“凈計量”方式下，若存在晚間峰時和白天谷時的較大電價差也可為戶用儲能提供套利空間。3)德國、日本、澳大利亞等國戶用光伏普遍采取基于FiT的“自消費”政策，美國僅部分州采取戶用光伏“自消費”政策或具有較大的晚間峰時和白天谷時居民分時電價差。

補貼政策支持是海外戶用儲能快速發展的助推劑：為鼓勵戶用儲能發展，戶用儲能需求集中國家或地區普遍推行儲能補貼政策，例如美國和意大利的稅收抵免政策、日本和澳大利亞的投資補貼政策等。

問題2：戶用儲能增長的持續性如何?

能源轉型下的新家電，戶用光儲一體化漸成趨勢是戶用儲能發展的持續動力

近中期戶用儲能需求主要來自優勢地區戶用光儲一體化滲透率提升：1)發達國家及地區加速能源綠色轉型，戶用光伏有望持續得到更大力度政策支持;加速“退煤”、“去核”等能源政策難免會持續推高或維持相關國家居民用電價格;更多地區預計逐步退出戶用光伏“凈計量”政策，政策有望不斷利好戶用光儲一體化。2)近中期戶用儲能需求主要驅動力來自于發達地區戶用光伏滲透率和戶用光伏功率的持續提升，以及光儲一體化滲透率的同步提升。3)對于電力設施薄弱或不時面臨自然災害威脅地區，戶用光儲系統有望逐步成為柴油發電機等自供電方式的替代品以及相對富裕群體提升電力供電可靠性的經濟選擇。

中遠期戶用儲能增長的關鍵在于戶用光儲一體化持續降本：1)隨著光伏持續發展及其滲透率穩步提升，戶用光儲一體化預計將成為各國戶用光伏發展的主流方向。預計更多國家及地區不斷退出“凈計量”戶用光伏政策，其本質是促進戶用光伏配儲實現居民發用電的自平衡，以應對光伏滲透率不斷提升導致的電力系統“鴨型”曲線問題。2)中遠期戶用儲能增長的關鍵在于戶用光儲系統成本持續下降，使戶用光儲系統成為更廣泛地區居民可負擔的綠色電力選擇，尤其是電力基礎設施薄弱地區。

增長空間測算

總量方面：2022年在歐洲市場的強勁帶動下，全球戶用儲能需求有望迎來接近翻倍增長，我們預計新增容量增速達97.9%。但考慮到近中期戶用儲能市場范圍仍局限在全球少數地區或群體，2023-2025年增速可能略有放緩，但仍將維持較高增速，我們預計新增容量三年復合增速為48.3%。若美國等國家戶用光伏“凈計量”政策加速退出、戶用光儲一體化成本加速下降等利好因素超預期，戶用儲能市場將有望迎來更快發展。

區域結構方面：近中期看，美國、德國、日本和澳洲仍是全球最主要的戶用儲能市場，但同時由于意大利、西班牙、荷蘭等國家戶用儲能市場初始規模小、增速更快，預計將推動前述四國的新增容量占比不斷下降，到2025年，我們預計前述四國占比降至50%左右。

問題3：戶用儲能市場格局及投資思路?

海外市場入局不易，品牌與渠道構建先發優勢

戶用儲能為海外市場，認證是基礎門檻：當前國內幾乎沒有戶用儲能市場，戶用儲能需求集中在以美國、德國、澳大利亞和日本為主的高電價國家。海外市場涉及大量嚴苛的安全標準及認證程序，對國內企業出海提出較高要求，同時認證周期限制新進入者切入市場速度。

戶用儲能具有消費屬性，品牌與渠道開拓是競爭核心：該市場以高端市場為主，品質勝于價格，為企業保持高毛利提供很好保障。同時，戶用儲能具有消費屬性，品牌與渠道開拓成為相關企業最為核心的競爭力，也為具有先發優勢的企業構建了一段時期的護城河。

本地化有望成為戶用儲能競爭的護城河：戶用儲能的難度在于分銷市場的建立，包括解決本地倉庫、物流、語言支持等，以及本地安裝商的支持。分銷業是本地化的業務，本地化是中國戶用儲能相關企業持續做大做強的重要條件。

確定性為王，高戶用儲能占比和分布式光伏逆變器企業是投資推薦重點

投資思路：在當前碳酸鋰價格高位下，戶用儲能細分賽道業績具有更高確定性且兼具持續性，從近中期看，戶用儲能投資可聚焦在相關業務比重較高的企業。對于電池環節更看中戶用儲能業務占比，對于PCS環節更看重戶用儲能PCS和分布式光伏逆變器業務占比。

戶用儲能PCS和分布式光伏逆變器強相關：1)需求關聯性強，現有戶用儲能以光儲一體為主要形式，兩者搭配可降低高電價地區的居民電費，因此戶用儲能背后關聯著對應區域的分布式光伏旺盛需求。2)成本疏導關聯性強，類似戶用儲能邏輯，分布式光伏對應終端用戶電價，該電價顯著高于集中式電站對應的發電側電價，因此分布式光伏的價格敏感度相對較低，同樣也更為容易傳導上游原材料成本。

投資建議及風險提示

在當前碳酸鋰價格高位下，戶用儲能細分賽道業績具有更高確定性且兼具持續性，同時先行企業具有明顯的品牌與渠道先發優勢。基于此，我們給予戶用儲能細分行業“推薦”評級。

電池企業推薦派能科技和鵬輝能源

派能科技：全球戶用儲能市場龍頭企業，市占全球前三，且海外戶用儲能在公司營收占比高。公司具有資質認證全、客戶資源豐富、自主品牌占比高等特點，先發優勢顯著。隨著公司產能穩步提升，海外旺盛戶用儲能需求有望推動公司業績快速增長。

鵬輝能源：聚焦儲能業務成效不斷凸顯，2021年在全球儲能電池出貨量排行中躍居全國第二，且海外戶用儲能業務營收貢獻快速提升。公司不斷拓寬市場覆蓋，且加大對戶用儲能產線傾斜，有望在滿產滿銷的行情下受益。

逆變器企業推薦德業股份，建議重點關注錦浪科技和固德威

德業股份：逆變器行業新秀，光伏和儲能逆變器業務發展迅速，且聚焦在海外分布式光伏和戶用儲能市場。公司憑借快速的產品迭代和出色的精細化控本能力，以及市場開拓的不斷突破，有望在當前分布式光伏和戶用儲能需求旺盛行情下，業績保持快速增長。

錦浪科技：組串式逆變器龍頭企業，且組串式并網逆變器為公司營收主力，同時儲能逆變器實現快速增長。受俄烏沖突影響，歐洲分布式光伏和戶用儲能需求激增，該地區作為公司業務傳統優勢區域，將利好公司今年業績高增。

固德威：全球逆變器龍頭品牌，出貨量位居前列，儲能業務快速增長。由于芯片緊缺疊加期間費用大幅增加，公司盈利短期承壓，但預計隨著研發成果的轉化及規模化效應，營收將持續增長，費用率將攤薄，盈利能力有望回升。公司高度重視研發投入，有望為公司持續增長注入源源動力。

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